安信证券-新松医疗-830803-新三板主题报告：制氧

　　■专业生产制氧机的专精特新小巨人企业，2021年营利高增长。http://www.shui71.cn【税企网】公司是国内领先的呼吸照护、康复治疗领域的医用设备制造商，核心产品为家用医疗制氧机，以及无创呼吸机、便携式制氧机等。http://www.shui71.cn（税企网）公司2021年入选工业和信息化部第三批国家级专精特新“小巨人”企业。公司采用自有品牌与ODM贴牌相结合的销售方式，近年来境外收入占比逐渐增大，至2021年达86%，核心产品均已取得美国、欧盟、南美等全球呼吸康复主流市场的医疗器械准入资质。2020年-2021年，公司前五名客户销售收入合计占比分别为78%、73%，其中3BMedical, Inc连续两年的销售收入占比均超过30%，是公司目前的最大客户；此外，SBLTechnologies, Inc和Scaleo Medical Sarl也连续两年位于前五名客户中。2021年，公司实现营收3.10亿元（+104.46%），综合毛利率为35.65%，制氧机产品的销售收入占比维持在90%以上。公司运营能力提升带来净利率稳定增长，2021年净利率升至22.71%，实现归母净利润7049.21万元（+105.68%）。

　　■行业情况：疫情催动国内企业开辟海外市场。制氧机产业链的上游为钢材和塑料等原材料，下游需求来自于家庭、医院、疗养院、学校、宾馆、体育场所、酒吧、氧吧以及高原兵站等诸多场所。2021年全球疫情加剧催动下，国产厂商进一步开拓海外市场，我国制氧机产量达416万台（+98.10%），出口数量达141.41万台（+287.32%），出口金额达68356.68万美元（+298.5%），主要出口到印度、缅甸等国家。需求端，1）全球市场：根据QYResearch预测，全球市场规模将从2019年的2426.54百万美元增加到2026年的3347.54百万美元，CAGR达4.70%；2）国内市场：据华经研究院统计，2021年我国制氧机需求量达275.2万台（+40.4%）。竞争格局：全球医用制氧机行业中，Inogen、Invacare英维康、Caire亚适、Omron欧姆龙、Philips飞利浦为头部企业。国内与公司供氧呼吸业务可比的有鱼跃医疗（002223.SZ）、可孚医疗（301087.SZ）、中科美菱（835892.NQ）。鱼跃医疗该业务体量较大，2021年达262,279.23万元（占比38%）；可孚医疗该业务体量为19,963.32万元（占比8.77%），业务规模小于公司。毛利率方面，鱼跃医疗较其余两家公司高，2021年呼吸治疗业务毛利率达55.43%，可孚医疗和公司的可比业务毛利率几乎相同。

　　■投资建议：新松高度重视产品研发与技术创新，研发费用逐年上升已累计取得21项专利及11项软件著作权。2021年公司加大力度开展新产品的研发和储备工作，部分新型号氧气机及呼吸机已开始进行国内注册相关流程和手续的办理。此外，公司呼吸康复设备产业化基地部分完工，采用智能立体库与生产线相配套的方式，有效提升了物流配送效率，从而实现生产效率的提升。截至最新，公司市值达17亿元，对应的PETTM为24X，可比公司市值中值为84亿元。考虑到公司境外业务进展顺利，且公司呼吸机产线预期落地，我们认为业绩有望保持增长，建议关注。

　　■风险提示：行业和市场竞争风险、技术风险、人才流失的风险、存货风险