浙商证券-仙琚制药-002332-产品审评进展点评：制

　　事件：黄体酮阴道缓释凝胶上市注册进入审评阶段

　　2022年8月3日公司公告黄体酮阴道缓释凝胶被CDE受理，“标志着该品种境内生产药品注册工作进入了审评阶段”。http://www.shui71.cn【税企网】我们认为，如果该产品顺利通过审批，有助于丰富公司的妇科及女性健康产品线、强化增长动能。http://www.shui71.cn（税企网）

　　黄体酮阴道缓释凝胶：高壁垒、大品种

　　黄体酮阴道缓释凝胶最早由Columbia Laboratories, Inc开发，美国以外的地区由Merck Serono授权销售，广泛应用于辅助生殖中孕酮补充。根据Wind医药库，2021年黄体酮缓释凝胶样本医院销售额2.5亿元（未放大），同比增速18.8%，若考虑样本医院外放大，则对应销售额更为可观；且目前仅原研独占市场，暂未查询到其他公司申报进度，竞争格局相对较好。我们认为，在研大单品制剂注册顺利推进，有助于支撑2024-2025年的稳健增长。

　　第七批集采：存量品种中标，制剂结构切换

　　第七批集采，公司产品罗库溴铵注射液、甲泼尼龙片成功中标，我们认为存量品种罗库溴铵注射液中标量和价符合预期，我们预计2023年公司该品种销售额可能明显下降（中标额约1442.7万元），但考虑到集采后利润率提升以及原料药销售增量，我们认为该品种集采对利润端影响或小于预期。其中甲泼尼龙片虽然中标金额并不高（3.5万元），但考虑到2021年样本医院原研（辉瑞）市占率83.9%且并未中标，公司在国内医院端及基层放量弹性相对较大，我们看好甲泼尼龙片贡献纯增量。

　　我们认为随着公司苯磺顺阿曲库铵注射液、罗库溴铵注射液相继进入集采，存量制剂销售结构有望出现明显变化，黄体酮阴道缓释凝胶上市后有望丰富产品梯队，支撑稳健增长。

　　观点：高估值性价比的甾体产业链升级龙头

　　我们认为公司是具有较高估值性价比的医药制造升级公司，参考Wind一致预期，公司2022-2023年PEG均明显小于1。我们持续看好公司原料药&制剂新产品研发及申报推进和未来杨府厂区FDA认证下，在甾体原料药和制剂持续升级的发展空间。

　　盈利预测与估值

　　中长期下，我们看好杨府原料药产能投放、审计下，公司在甾体产业链升级的趋势和业绩增长持续性，公司在甾体原料药及中间体领域所积累的技术工艺、生产质控能力奠定供给能力升级的基础；中短期下，随着主要品种参加带量采购，制剂盈利能力提升、呼吸科市场持续开拓，利润增长持续性可能有超预期空间。在盈利预测中，我们考虑了2022-2023年存量制剂品种的集采影响，且暂不考虑新制剂销售情况，我们预计2022-2024年EPS分别为0.76、0.93和1.16元/股，2022年8月3日收盘价对应2022年11倍PE，具有较高的估值性价比，维持“增持”评级。

　　风险提示

　　药物审评不及预期风险、产能投入周期的波动性风险、原料药业务高端市场拓展不及预计的风险、原材料成本大幅波动风险